从40.5港元/股到最高798港元/股，老铺黄金（06181.HK）用了不到9个月的时候。这家以“古法黄金”为卖点的公司，凭借“黄金界的爱马仕”叙事，在老本市场缔造了钞票外传。

　　干系词，光环之下质疑声渐起：超40%的毛利率、130倍市盈率、存货堆积与现款流背离。究竟是黄金工艺的稀缺性溢价，如故老本催生的估值泡沫？老铺黄金高股价背后，潜伏哪些脆弱性？

　　从A股折戟到港股登顶，奥秘老本的“突击战”

　　老铺黄金的上市贪念始于2020年。彼时，其试图闯关深交所中小板，但因发审委对干系交易的严苛问询而折戟。招股书显露，老铺黄金现实摒弃东谈主徐直爽、徐东波父子全资捏有金色矿藏及文房文化。

　　更准确的说，老铺黄金是从金色矿藏分拆而来。尔后数年，金色矿藏仍是老铺黄金的供应商，2017年为第二大供应商；2018年为第五大供应商。此外，老铺黄金还存在与干系方资金拆借等情况，拆借资金畛域超2亿元。由于老铺黄金的孤独性以偏激为何不以金色矿藏动作上市主体备受质疑，最终讲演材料因“历史沿革症结”未获受理。

　　老铺黄金经由近两年整改，2023年6月再次提交讲演贵府，拟苦求深交所主板上市，但不到一个月就又除掉了上市苦求。

　　几个月后，老铺黄金本来还是阴霾的上市之路突现鼎新。2023年11月，老铺黄金递表港交所前三天，苏州黑蚁三号股权投资结伙企业（有限结伙）（以下简称“苏州黑蚁”）、苏州逸好意思创业投资结伙企业（有限结伙）（以下简称“苏州逸好意思”）及复星汉兴（杭州）股权投资基金结伙企业（有限结伙）（以下简称“复星汉兴”）突击入股，以2.25亿元获取4.3%股权。这笔交易使得老铺黄金投后估值飙升至52.25亿元，较2019年暴涨8.6倍。

　　有酷好的是，黄金饰品行业的头部企业——周大福捏有苏州黑蚁5.73%的股份，蜿蜒捏有老铺黄金的股份。复星汉兴的背后也隐现同业。复星汉兴平庸结伙东谈主为复星创富（杭州）企业不休结伙企业（有限结伙），最终由豫园股份（600655.SH）摒弃。豫园股份主营业务触及文化买卖、聪颖零卖、珠宝前锋等多个业务板块，旗下领有“老庙黄金”、“亚一金店”等品牌。

　　另外，老铺黄金鼓吹中还有一位天然东谈主陈国栋大有来头，其捏有老铺黄金10.57%的股份。老铺黄金第一次冲击A股时，监管层关于其引入天然东谈主鼓吹陈国栋的原因及布景、阅历情况，陈国栋或其干系方与公司是否存在业务关系或者资金交易等均提倡质疑。陈国栋于1994年加入联念念，曾任融科智地控股有限公司董事及深圳市联念念科技园有限公司董事兼总司理。上述两家公司均为联念念控股（3396.HK）的附属公司。

　　老本加捏下，老铺黄金上市后一飞冲天。

　　现在，老铺黄金的首创东谈主徐东波、徐直爽捏股61.47%，陈国栋捏股9.14%，职工捏股平台捏股5.62%，外部机构投资者Huang River Investment Limited捏股4.09%。上述大鼓吹经营捏股超80%。老铺黄金总股本为1.68亿股，其中港股敞开股为9477万股。在2024年12月28日第一波解禁前，现实目田敞开的股数唯有1492万股，仅占总股数的0.89%。股价高度控盘约略亦然老铺黄金创造老本遗迹的一大原因。

　　6月28日，老铺黄金将迎来第二波更大的解禁（6905万股），是解禁前敞开股的2.68倍。这被市场视作教诲老铺黄金成色的时候。

　　“黄金爱马仕”的虚实

　　老本狂热背后，老铺黄金的功绩增长也像个“遗迹”。

　　凭据公开败露，老铺黄金2017-2019年的净利润尚不及1亿元，门店数目为18家掌握。2022年，老铺黄金净利润为0.95亿元，门店数目为27家。

　　老铺黄金的功绩在向港交所递表的2023年全面爆发，夙昔净利润4.16亿元， 门店数目30家。2024年，老铺黄金门店数目增多到33家，上半年净利润5.88亿元，全年瞻望13.8亿元。

　　老铺黄金的功绩增长依赖三大法宝——古法工艺、渠谈卡位和“一口价”战术。

　　在北京SKP市场的黄金珠宝区，老铺黄金的专柜老是东谈主流无间。玻璃展柜中罗列的“古法黄金”居品，克均价高达1500元掌握，较上海黄金交易所及时金价溢价60%-70%。这种令东谈主惊奇的订价底气，源自其主打的“宫廷古法制金”主见——花丝嵌入、錾刻等传统工艺与当代联想齐集，相助开创的“足金嵌入钻石”时代，将黄金饰品推入阔绰价钱带。凭借这种工艺溢价，老铺黄金毛利率始终保管在41%以上，远超周大福25%的行业通例水平。

　　撑捏老铺黄金超高毛利率的是“一口价”订价策略。与传统的“克重+工费”模式不同，老铺黄金的居品不标注具体克数，而所以联想格式打包订价。这种弱化黄金金融属性、强化品牌溢价的策略，在金价飞腾周期中形成独到上风。老铺黄金毛利率自2020年起就保捏在41%掌握，波动很小。由此揣测，老铺黄金的居品订价策略所以成本加毛利率来竣事的。

　　这种订价策略濒临一个进犯的教诲便是二手市场能否保值。许多阔绰的订价是在二手市场能通过教诲的，但老铺黄金居品的回收价仅为原始售价的75%，远低于投资金条的保值率。对此，老铺黄金在投资者诠释会上仅恢复“工艺价值不随金价波动”，未败露具体回购数据。一朝黄金价钱转向，老铺黄金这种订价机制与市场现实的割裂，将动摇其高端叙事的根基。

　　撑捏高溢价的另一扶助是老铺黄金对高端渠谈的掌控。现在，公司33家门店全部顶级买卖体。在世界排行前十的高端百货中心中，老铺黄金遮蔽8家，高端买卖体遮蔽率在扫数国内黄金珠宝品牌中排行第一。老铺黄金位于北京SKP的门店以44万元/正常米/月的坪效，创下市场平均值的24.8倍。这种“掐尖”选址策略精确锁定高净值客群，2023年单店年收入达9390万元，远超周大福等品牌的平均水平。

　　可复制的“高端”和现款流的“定时炸弹”

　　天然在老本市场沿途呐喊大进，但老铺黄金股价外传背后潜伏的风险隔断小觑。

　　当先，老铺黄金居品内涵方面仍不具有阔绰的辨识度。与诸如梵克雅宝的“四叶草”系列、卡地亚Love手镯等具有寰球辨识度的经典款不同，老铺黄金的居品线虽涵盖吊坠、手镯、遏抑等十余个品类，却穷乏象征性联想元素，这也导致其易于被仿制。

　　事实上，老铺黄金的“古法工艺”也并不具有稀缺性。招股书显露， 2023年，老铺黄金外包坐蓐的产量占总产量的41%。老铺黄金所谓的“复杂”工艺不错被深圳水贝等供应链应答效法。深圳水贝的工场仅需拆解一件样品，便能以自动化建树批量复刻，工费成本压低至老铺的1/3。这些仿成品以较低的价钱流入市场，对老铺黄金的市场份额和品牌形象变成了一定的影响。

　　此外，周大福“传承”系列、周六福“国潮”系列也王人所以古法工艺驰名，这些系列中也有和老铺黄金在造型、纹样上相通的居品。这种联想同质化背后，是其研发体系的薄弱。2024年上半年，老铺黄金研发用度为700万元，销售用度则高达5.32亿元。

　　其次，老铺黄金近两年的营业收入和净利润虽呈爆发式增长，但现款流却莫得跟上。2023苍老铺黄金净利润增长337%达4.16亿元，指标性现款流却流出2900万元。2024年上半年，老铺黄金净利润5.88亿元，指标性现款流流入6700万元。需要注主义是，在功绩莫得爆发增长的2022年和2021年，老铺黄金指标性现款流和净利润畛域是匹配的。

　　老铺黄金的全直营模式成本压力也隔断疏远。老铺黄金销售用度中房钱与东谈主工成本占比跳跃60%。“实质上是用渠谈卡位替代时代参预。”一位珠宝行业分析师指出，当竞品以更低成本复制工艺时，穷乏中枢时代的老铺黄金将濒临订价权松动风险。

　　老铺黄金的崛起李蓉蓉 麻豆，是国潮红利、老本狂热与避险厚谊共振的产物。公司买卖模式虽在短期内缔造了高增长外传，但护城河的缺失、存货风险与老本依赖，正将股价推向峭壁边际。这场“黄金爱马仕”的老本狂欢，终将归来价值实质。